摘要：
... 中金发布研报称，考虑到（02145）品牌势能持续释放、竞争优势不断增强，该行上调25-26年归母净利润预测13%/13%至11.3/13.9亿元，当前股价对应25-26年27/22x
P/E。维持跑赢行业评级，上调目标价15%至98港元，对应25-26年32/26xP/E，上行空间20%。公司发布业绩预告，预计1H25收入40.9-41.1亿元，同增16.8%-17.3%；净利润5.4-5.6亿元，同增30.9%-35.8%；取区间中值计算，对应1H25净利率13.4%。预告利润超出该行预期，主因公司渠道及品牌结构优化带动利润率提升超预期。
中金主要观点如下：
1、韩束全渠道多品类布局、Newpage延续高增，带动1H25收入较快增长
分品牌看，据久谦及飞瓜数据：①韩束：多产品线、多品类拓展顺利，1H25韩束抖音红蛮腰+白蛮腰套盒系列合计占比下降至60%+，次抛占比提升至约15%，男士护肤、彩妆、洗护、身体护理新品类合计占比提升至近10%，产品矩阵进一步丰富；②Newpage：高增趋势延续，1H25
Newpage天猫+抖音+京东合计GMV同增超140%，并于25年5月完成“全年龄段功效护肤”战略升级，目前已覆盖0-6岁婴童敏感肌、6-12岁学龄儿童屏障进阶修护、12-18岁青少年科学分阶控痘3大产品线；③安敏优：以青蒿油为核心成分专研敏肌护肤，品牌逐步起量；④红色小象及一叶子升级调整顺利推进。
2、韩束渠道结构优化、高盈利品牌占比提升，带动1H25利润率提升超预期
韩束1H25在严格控制达播占比、阶段性损失达播GMV的情况下，抖音渠道仍实现可观增长，且抖音主播结构显著优化，据相关渠道，1H25抖音达播GMV占比同比1H24下降30ppt至20%，自播及商品卡GMV占比提升带动韩束抖音利润率同比改善；同时韩束天猫、京东、拼多多、快手等抖外渠道1H25占比进一步提升，带动韩束品牌利润率整体改善。此外，定位中高端、利润率更优的Newpage品牌1H25占比进一步提升，共同带动1H25公司以预告区间中值计算的利润率同比+1.6ppt至13.4%，盈利能力优化。
3、新品牌矩阵有望持续扩充，多品牌、多品类集团成长可期
展望后续，公司已分别于5月/8月推出防脱固发品牌极方、护肤品牌ATISER聚光白，初步起量效果良好，2H25公司计划推出母婴IP品牌面包超人、专业化妆师彩妆品牌NANBEAUTY等，品牌矩阵持续扩充。中长期看，公司计划未来三年遵循“2+2+2”战略，聚焦护肤、洗护、母婴三大赛道打造6大品牌，未来十年布局“大众护肤、洗护个护、母婴用品、皮肤医疗美容、彩妆、高端护肤+仪器”6大板块，该行看好公司成为多品牌、多品类化妆品集团的广阔成长空间。
